构建长期资本形成机制，引领中国经济新常态

 

　　今天分析上海，应当放到全国的背景当中来考察。上海经济实际上是全国的一个缩影。2008年是上海和中国经济的分水岭，双双从此告别长期持续的双位数增长。我们说中国经济奇迹，严格说是从1978年改革开放到2008年的三十年。这是改革开放的成果。从经济学、从经济增长动力分析，关键在于供给侧的持续性保障。

 

　　分析经济体的增长动力，短中期主要看需求侧“三驾马车”——投资、消费(内需)、净出口。长期增长潜力则取决于资源要素的保障程度，也就是供给侧“三驾马车”——劳动(人口)、资本(包括土地)与技术(包括管理)。供给和需求是硬币的两面。需求侧从产品、服务角度看问题，供给侧从要素角度看问题，两者内部都有供需关系。严格说来，当前国家提出的“三去一降一补”，即去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务中，去杠杆同时作用于供给侧和需求侧，降成本、补短板属于供给侧，而去产能、去库存则是需求侧中“投资”的范畴，解决的是需求侧内部供给过剩问题。

 

　　从这个分析框架来解读中国经济奇迹，我认为，最大的功臣是三个“老外”即外贸、外资、外国技术，和三个“老土”即土生土长的劳动力、土地、本土投资。这六大因素中，只有外贸和投资二个在需求侧，其他四个均在供给侧，可见正是供给侧为中国经济发展提供了持续不歇的动力源泉。改革开放之初，制约中国经济发展最大的“瓶颈”是资金、技术，内需也不振，所以当时想方设法引进外资，引进外国技术，利用廉价劳动力(人口红利)和资源禀赋、比较优势，大力发展出口导向型经济(外贸)，加之国际经济持续繁荣，最终崛起成为“世界工厂”。后来又通过土地批租及房地产、基础设施、固定资产投资拉动经济，最终创造了高速增长三十年的中国经济奇迹。

 

　　2008年至今，是中国经济进入新常态的发展阶段。经济新常态是经济发展阶段的切换，是从高速增长、数量增长切换到中速增长、质量增长。2008年以来，中国能否避免陷入中等收入陷阱已引起广泛的国际关注。当前中国经济失速，短期是因为国际经济不景气导致外贸下滑，而内需又跟不上，投资就出现过剩和低效的情况，这是需求侧的因素。而根子还是在供给侧：人口红利的削减;出口导向型的路径依赖导致技术创新滞后;对土地财政的过分依赖;严重过剩的资本因为缺乏有效的资本市场，淤积在实体经济之外的资金市场成为吹大资产泡沫的洪水猛兽。

 

　　如何引领中国经济新常态呢?刘鹤在达沃斯世界经济论坛2018年年会上就未来几年中国经济的顶层设计作了权威解读：一个总要求，中国经济由高速增长阶段转向高质量发展阶段。这也是整个经济体系现代化的过程;一条主线，推进供给侧结构性改革;三大攻坚战，防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治。这一顶层设计，对整个经济发展的把脉是很准的。

 

　　未来中国经济增长动力从哪里来?需求侧“三架马车”当中，外贸和投资已经失速，只有内需可望持续发力。刘鹤先生在达沃斯世界经济论坛2018年年会上宣示，目前中国消费对经济增长贡献率达58.8%，已形成世界上人口规模最大、达4亿人左右而且快速增长的中等收入群体。这一巨大开放市场可望推动中国经济从原来的人口红利模式切换到市场红利模式，这是需求侧的巨大动力和潜力所在。

 

　　但是需求侧“市场红利”模式的成功切换，关键要认准真正的供给侧结构性改革，持续发力。供给侧结构性改革的实质是，增加要素的投入数量或提高全要素的使用效率，要害在于政府职能转变和政策导向，在于制度供给和安排。劳动方面主要是延长人口红利并提高质量，除了放开二胎、延长退休，还要通过新型城镇化让更多农民成为产业大军，同时加大教育投入，特别是发展职业教育、培训。这方面，进一步放开计划生育应当战略性地放到议事日程上来。技术方面，大力实施创新驱动的国家战略刻不容缓，也包括怎么提升管理水平。这些举措都不是马上见效的，需要时间，也有一个过程。

 

　　现在见效最快、又可持续发力的，就是推进资本端的供给侧结构性改革，构建健康的长期资本形成机制。在一国或地区经济发展过程中，长期资本形成起着至关重要的作用，是经济体持续增长、长期繁荣的根本保障。资本形成在很大程度上取决于储蓄的规模及储蓄向投资转化的效率。而储蓄向投资转化主要有两大路径：一是通过以金融机构为主体的金融系统媒介，转化为投资。这当中形成的资本主要是债性的，有长期的，也有短期的;二是以资本市场为媒介，转化为投资，这里形成的资本则是权益性长期资本。这主要取决于资本市场的发育程度，包括资本市场规模及其效率。美国是长期资本形成机制最健康的国家，金融系统和资本市场发达，又有美元作为世界货币的优越条件。再看亚洲，无论是日韩，还是当时的四小龙，在其经济高速增长时期，都是长期资本形成机制比较健康的时期。受制于资本市场的发展，这些国家和地区当时长期资本的形成主要发生在金融系统，最具代表的是日韩的银企合作模式，正是在银企合作比较紧密的时期促进了长期债性资本形成，从而带来了长期经济繁荣。其后当经济金融化过度，金融市场化持续深化，政府从强化监管的角度又剪断了银行和企业的脐带关系，这样由金融系统形成的债性资本开始由长期转向短期，而资本市场并没有同步发展起来，长期资本形成受到遏制，最终造成经济发展长期陷入困局，至今没有恢复元气。

图片来源：找项目网

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