01、并购重组的研究背景

通往资本市场的“华山路”已非一条单行道。通过被上市公司并购或兼并，即是实现资产证券化、抢滩登陆资本市场的一条新兴通衢。部分IPO排队企业面临不再满足IPO标准的可能，或不愿继续排队，而选择被并购的方式实现资产证券化。

并购重组是企业做大做强的必经之路，也是资本市场的一项重要功能。从并购重组的角度进行股票研究非常有趣，其对研究员提出了“非一般”的要求：不但要对宏观经济转型方向以及公司的基本面有深入了解，更要能够把握差异化的商业模式以及分析企业家的内心想法。

中国经济步入新常态，产业结构调整的过程是缓慢的、痛苦的。传统产业面临产能过剩，却仍承担大量社会责任，使得出清缓慢。新兴产业早期需要较大资本投入，传统的评价指标如盈利能力、现金流难以较快有所表现。在此背景下，从传统产业到新兴产业的转型面临较大阻力。资本市场在经济转型过程中具有着重要的推动作用。由于中国上市制度的限制，A股市场新兴产业的投资标的具有稀缺性，从而使得其估值相对海外市场更高。大量传统行业的上市公司面临主业增长乏力等困局，使得估值降低，市值缩减。这两方面的因素共同推动了上市公司通过并购重组的方式涉足、乃至转型新兴产业。从这个角度来看，并购重组的红利是资本市场的红利，也是中国经济结构转型带来的红利。

再回到企业内部，并购重组实际上也是对公司商业模式的重构。通过并购重组的方式，改变原有利益相关者之间的交易结构即商业模式(包括定位、业务系统、盈利模式、关键资源能力、现金流结构等)，而商业模式的改变导致企业价值随着发生变化。创造或者重构商业模式的办法很多，对于一个已经在行业内有一定地位的上市公司来言，如何去应对竞争中碰到的差异化商业模式这个难题，并购重组无疑是实现商业模式重构的不二法门。

但并购重组相关投资机会的挖掘却并不容易。这不像传统的公司基本面分析，已经具备了一套相对成熟、普适的研究方法和体系。因为并购重组的不确定性较大，几乎每一个案例都有其独特之处。前瞻性地预见并购重组投资机会要求分析师基于行业未来发展趋势、公司经营情况和商业模式进行分析;此外，公司经营者的理念、企业的运作效率、执行能力也对于转型的节奏具有重大影响。产业资本、风险投资、私募股权投资机构的动向亦在一定程度上影响了公司转型的步伐。因此，对于并购重组的研究是多角度的，其需要超越传统证券研究体系的新思路。

02、并购原理

一、概念

企业并购即兼并与收购的统称，是一种通过转移公司所有权或控制权的方式实现企业资本扩张和业务发展的经营手段，是企业资本运作的重要方式。

1、并购的实质是一个企业取得另一个企业的资产、股权、经营权或控制权，使一个企业直接或间接对另一个企业发生支配性的影响。并购是企业利用自身的各种有利条件，比如品牌、市场、资金、管理、文化等优势，让存量资产变成增量资产，使呆滞的资本运动起来，实现资本的增值。

2、兼并通常是指一家企业以现金、证券或其他形式取得其他企业的产权，并使其丧失法人资格或改变法人实体的行为。

3、收购是指企业用现金、债券、股权或者股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得企业的控制权。

4、并购对象有资产、股权与控制权

5、并购方式包括兼并、收购、合并、托管、租赁、产权重组、产权交易、企业联合、企业拍卖、企业出售等。

03、并购流程

A、准备阶段

1、明确并购动机和目的：企业首先应明确为何要进行并购，通过并购想达到什么目的。企业并购的动机一般不外乎扩大市场份额、排挤竞争对手、提高利润率、分散投资风险、获取品牌和销售渠道等。

2、制定并购战略：在制定并购战略时，要选定目标公司的行业及其产品、目标公司所在的国家及目标公司的规模(销售额和税前利润)，并对目标公司产品的销售市场及产业发展前景进行全面的分析，在此基础上初步设定并购成本，策划一个大致的并购方案。

3、成立内部并购小组：内部并购小组应由公司领导挂帅、各有关部门领导组成，以保障快速应变和决策及对外联络的畅通。

4、选择并购投资总顾问：一般选择知名的咨询公司或、会计公司律师事务所担任并购投资总顾问(lead advisor)，如系大型跨国并购，需聘请投资银行担任并购总顾问。

B、谈判阶段

1、寻找目标公司：一般需与并购总顾问签约，委托其在规定的期限内寻找目标企业。

2、与并购总顾问讨论初选名单，从中筛选出3至5家较为理想的目标公司。

3、摸底：让并购总顾问出面了解目标公司的股东背景、股权分配和董事会意向及心理价位等情况，并向股东发出正式的接洽邀请。

4、第一次谈判：聘请税务、审计顾问和律师参加与目标公司的谈判。

5、签订并购意向书(Letter of Intent)：意向书内容包括并购意向、非正式报价、保密义务和排他性等条款。意向书一般不具法律效力，但保密条款具有法律效力，所有参与谈判的人员都要恪守商业机密，以保证即使并购不成功，并购方的意图不会过早地被外界知道，目标公司的利益也能得到维护。

6、制定对目标企业并购后的业务整合计划(Business Plan)：整合计划包括对目标公司并购后的股权结构、投资规模、经营方针、融资方式、人员安排等内容。整合计划是赢得政府担保和商业银行贷款的关键因素。

7、开展尽职调查(Due Diligence)：从财务、法律、技术和税务等方面对目标公司进行资产评估与财务审查，摸清目标公司的负债结构与偿还能力、盈利来源与前景等真实情况，以降低并购风险。在开始做尽职调查前，应准备好给目标公司的问题清单，并协商好进入资料室及实地考察的时间。

8、与目标公司股东谈判，讨论尽职调查报告，起草并购协议。

C、签约、成交阶段

买卖双方就并购合同达成一致后，即可安排合同的签署时间和地点等细节。并购有限责任公司的合同文本需经德公证机关公证。

并购合同应对资产移交手续有明确的规定。并购方一般先将合同款项汇入公证师的帐下，待全部资产和文件经清点和核准无误后，方通知公证师付款，同时将资产转移到并购方名下。按德国法律规定，资产只有经过正式的移交才能变换所有人。至此，并购才算正式结束(Closing)。

企业在并购过程中进行风险规避只要做好两个方面就可以了，一是尽职调查要细;二是签订合同的内容要全面周全。

04、战略升级

并购作为公司金融的终极体现形式，是公司最重要的战略交易。并购重组能够从根本上改变一个公司，对公司的兴衰周期产生强烈的冲击，可以使处于价值流出阶段的行业向价值稳定和价值流入阶段转变，从而实现转型升级和产业突围。

源创财经持续关注世界一流的财务管理实践与发展历程，希望通过本文与您共同探寻企业高质量发展要求下的并购重组破局之道。

二、鉴往知来：财务的主要演进方向

伴随着时代变化与企业发展，我们认为，财务管理将逐渐“从财务走向业务、从会计走向管理、从数据走向价值、从规范走向智能”。

1、从财务走向业务

财务是服务于业务发展的，因此不能脱离于业务单独存在。然而随着企业规模扩大以及管理层级增多，财务工作与业务逐渐发生脱节和隔离。此时财务管理应该回归本源，推动财务管理和业务运营的一体化，基于安永业财管理框架将业财融合的工作与要求贯穿业务流程、运营管控、组织运作、制度政策与系统数据等各个层面，真正实现为业务发展与管理决策提供有业务深度的洞察与分析。

2、从会计走向管理

传统会计角色主要注重于事后的记录、报告和合规管理;而企业发展和业务转型需要财务更多发挥管理角色，更关注于企业的战略运营与绩效实现的过程。管理角色需要会计做好信息记录、报告和合规管控，并将会计角色深化应用于管理之中，从而实现信息的互通和增值。基于安永管理会计框架体系(“6层2库1体系”)，整合管理会计相关领域的工作与应用，可以帮助财务完成从会计走向管理的角色转变。

基于这一框架体系，源创财经帮助客户：

1)解读整体战略规划，对标业界领先实践，评估自身财务管理成熟度，定义什么是卓越的财务;

2)设计其所适用的财务转型发展体系，通过洞察战略发展与变革驱动、识别利益相关者诉求，提炼形成其未来财务转型的目标;围绕企业长期价值，确立组织变革与创新文化，构建与企业发展相适配的管控体系和运营体系，以管数据、管资金、管资源、管项目为抓手，以数字化技术赋能，建立一套卓越的财务核心能力体系，明确转型之后的财务职能切分;

3)重新设计短期、中长期、远期的转型实现路径，并通过综合结果与过程、定量与定性的全面评价，准确衡量财务转型实施成效。

来源:互联网

图片来源：找项目网

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